jueves, 12 de abril de 2018

La IED está creciendo, pero falta mucho todavía


La Inversión Extranjera Directa (IED) se ubicó en torno a los USD 12 mil millones el año pasado, representando el 1.9% del PBI. Si bien mostró un fuerte aumento respecto a 2016, fue bastante similar a la registrada durante los años previos al "cepo cambiario". En este sentido, la IED todavía no muestra un cambio sustancial respecto a la década anterior.

Este debe ser el año que marque el despegue de la IED en Argentina. Somos moderadamente optimistas y esperamos un lento pero sostenido crecimiento de la IED en los próximos años, a razón de unos USD 5 mil millones adicionales por año. En este sentido, para este año esperamos flujos de IED por unos USD 17 mil millones o 2.6% del PBI.

En 2017 los flujos de IED aumentaron significativamente respecto al año anterior, cuando habían rondado los USD 3 mil millones, aunque la comparación con 2016 es engañosa, ya que en aquel año los flujos estuvieron afectados por la normalización del acceso al mercado cambiario, lo que generó importantes cancelaciones de pasivos, tanto mediante instrumentos de deuda como por utilidades no distribuidas, que se habían estado acumulando entre 2012 y 2015.

Por esa misma razón, los flujos de IED tampoco deberían ser comparados con los vigentes durante los años del "cepo cambiario". Si excluimos el período 2012-16 por estos motivos, los flujos de IED del año 2017 fueron apenas superiores al período 2010-11 previo al "cepo". La IED creció, pero todavía no es nada espectacular ni sustancialmente diferente a los años anteriores, y sigue aún muy por debajo del promedio de la región como porcentaje del PBI.




Es importante aumentar los flujos de IED para reducir la vulnerabilidad externa. En este sentido, la economía argentina debe parecerse más a sus vecinos regionales, que financian la mayor parte de sus déficit externos con IED. Las oportunidades son grandes, en tanto Argentina ha estado muy desconectada de los flujos de IED por muchos años. El stock acumulado de IED en relación al PBI es por mucho el más bajo de la región.

En Argentina la IED se concentra sobre todo en los sectores de Alimentos y Bebidas, Químicos-Laboratorios y Plásticos, Petróleo y Gas, Minería, Bancos, Comercio-Retail y Automotriz. Por último, cabe destacar que los desembolsos "cash" de IED que se reportan en el mercado cambiario y que habitualmente son informados por la prensa económica son apenas una pequeña parte de los flujos de IED, que muchas veces toman otra forma, como la reinversión de utilidades u otro tipo de operaciones que no son cursadas por el mercado cambiario. 

martes, 27 de marzo de 2018

¿Los precios se están desacoplando del tipo de cambio?


La depreciación del peso de los últimos meses hasta ahora ha tenido un impacto muy acotado en la inflación minorista y bastante menor que en experiencias pasadas. Es un progreso logrado en muy poco tiempo, aunque creemos que aún es temprano para cantar victoria.
La inflación mayorista, que inevitablemente está mucho más vinculada al tipo de cambio por la mayor incidencia de bienes transables internacionalmente, se aceleró en los primeros dos meses del año y aún desconocemos la magnitud de este potencial impulso sobre los precios minoristas.
En definitiva, todavía no sabemos si los mecanismos de propagación desde el tipo de cambio a los precios minoristas efectivamente están funcionando con menor intensidad, como sucede en casi todos los países de la región, o si en realidad están funcionando más despacio y se harán más visibles en los próximos meses.
Veamos las últimas experiencias. La devaluación de principios de 2014 fue cercana al 30% y dos veces más grande que la depreciación reciente. En aquel momento, la inflación core (que obvia los ajustes de tarifas) en los dos meses posteriores a la devaluación acumuló una aceleración de unos 6 puntos porcentuales respecto al ritmo que tenía antes. Simplificando, el traspaso entonces fue cercano al 20% en los primeros dos meses. 


En cambio, la inflación core en enero y febrero de este año (1.7% y 2.1%) mostró una aceleración acumulada de apenas 0.4 puntos porcentuales respecto al ritmo que mostraba en los meses anteriores (1.7% mensual), en un contexto en que el tipo de cambio subió cerca de 15%. Medido de esta forma, el traspaso fue menor al 3%.
En síntesis, hasta ahora el impacto sobre los precios minoristas fue muy acotado y el traspaso ha disminuido sustancialmente respecto al pasado reciente. No obstante, nos parece necesario contar con una ventana de tiempo más amplia para poder extraer conclusiones definitivas. 


lunes, 19 de marzo de 2018

Intervenir no anula al esquema de Metas de Inflación


Uno de los elementos constitutivos de las metas de inflación es la libre flotación del tipo de cambio. La regla general es que el Banco Central no interviene en la oferta y demanda de divisas del sector privado y deja que el precio se firme sin su participación en el mercado de cambios.
Sin embargo, el Banco Central se reserva el derecho de realizar intervenciones en los casos en que según su evaluación el mercado está sobre reaccionando y entonces decide sumarse a la oferta o demanda y así atemperar fluctuaciones injustificadas.
Desde comienzos de Diciembre de 2017 y por factores internos y externos el peso de depreció 20%. La semana pasada, y tras tocar el nivel de 20.40, el BCRA intervino tibiamente hasta el jueves y más enérgicamente el viernes y hoy. La intervención está conteniendo al dólar en la zona de 20.20.
Consideramos que la utilización de reservas internacionales a través de la venta de dólares ocasional es acertada en estos momentos para prevenir una sobre reacción del tipo de cambio. Por los factores que se detallan a continuación no es conveniente agregar una tensión extra en los precios y la lateralización del dólar en las próximas semanas ayudará a ponerle un paño frío al IPC Nacional.

·         La suba de 4.6% en los precios mayoristas en enero es una señal de atención en cuanto al traslado a precios de la depreciación.
·         Se están negociando paritarias salariales en varios gremios importantes y una mayor depreciación o volatilidad en este momento del año puede afectar las expectativas y dificultar las negociaciones.
·         El IPC Nacional estará siendo afectado hasta mayo por el ajuste de tarifas de los servicios públicos, que significa una primera ronda de aumentos en regulados pero además sienta el precedente para posibles aumentos de segunda ronda.
·         El recurso de la intervención ejercida con firmeza complementa el uso de la tasa de interés y es especialmente útil para “domar” a las expectativas de depreciación en un contexto de rebalanceo de monedas de un portfolio. La señal directa del Banco Central vendiendo es lo más contundente que un inversor puede percibir si es que duda en qué moneda posicionarse.
La intervención en el mercado cambiario construirá un puente hasta la mayor liquidación de divisas de los exportadores agrícolas y evitará un movimiento injustificado. También evitará un exceso de dolarización de carteras. En ese contexto esperamos que el peso se mantenga sin grandes variaciones nominales en lo que queda del semestre, lo que implica una leve apreciación real hasta junio. Luego, durante la segunda mitad del año, esperamos que el tipo de cambio real se mantenga relativamente estable.

lunes, 12 de marzo de 2018

Las exportaciones industriales crecen pero todavía no entusiasman

Las exportaciones industriales hace rato que muestran un mejor desempeño que el resto. El año pasado crecieron 9% en volumen, mientras el resto de los rubros exportables mostraron caídas en sus volúmenes, de 7% la energía, 3% las manufacturas del agro y 5% los productos primarios.

En enero las exportaciones industriales crecieron 14% y seguirán haciéndolo de la mano de la recuperación de Brasil y el mayor crecimiento de la región, aún a pesar del freno a las exportaciones de biodiesel a EEUU. El último dato que se dio a conocer fueron las exportaciones automotrices de febrero, crecieron 41% anual. En el primer bimestre, acumularon un alza de 31% anual.

Sin embargo, no hay que sacar conclusiones apresuradas. Las exportaciones industriales, junto con las exportaciones de energía, fueron las que más cayeron en los últimos años. Lo que se ve hasta ahora no es otra cosa que una recuperación apuntalada esencialmente por el repunte de la demanda de Brasil. En los últimos diez años se perdieron mercados y capacidades exportadoras que todavía están lejos de haberse recuperado.



En efecto, si bien las exportaciones industriales en volumen se ubican 6% por encima de 2015 (en dólares están en nivele similares), todavía resultan 14% inferiores a 2014, en parte por la caída que tuvo Brasil desde entonces, y 30% inferiores a los máximos de 2011, antes de que los controles cambiarios, las limitaciones para importar insumos y  la mayor apreciación cambiaria desalentaran la exportación y provocaran el cierre de muchas PyMes exportadoras. En efecto, desde aquellos años la cantidad de PyMes exportadoras disminuyó 40%.

Las exportaciones industriales incluyen autos terminados y autopartes (amortiguación, dirección y suspensión, cajas de cambio, motores, ruedas, carrocerías, etc.), manufacturas químicas y plásticas, oro, biodiesel, medicamentos, siderurgia (laminados de hierro o acero), máquinas eléctricas y otras (ocasionalmente reactores nucleares), embarcaciones (básicamente para navegar), etc..

miércoles, 28 de febrero de 2018

Luces y sombras del 2018

Este año la economía volverá a crecer y romperá una racha de muchos años sin crecer dos años seguidos. El crecimiento del año pasado dejó para este año un arrastre estadístico de un punto, que invita a pensar que la economía podrá volver a expandirse en torno al 3.0% anual.
Las buenas noticias seguirán llegando de la mano de la inversión, que probablemente crezca cerca de 10%, y también desde Brasil, que volverá a crecer y aumentar su demanda luego de varios años difíciles.
No obstante, también se proyectan algunas sombras sobre la economía argentina. Este año la cosecha será menor por la sequía y el consumo tendrá menos espacio para crecer. Brasil, la inversión, la cosecha y el consumo son cuatro ejes para entender el 2018.
Brasil: crecerá alrededor de 3%, lo que es una buena noticia para la industria y las exportaciones argentinas, en donde se destaca el sector automotriz. El repunte de Brasil y su contribución a la industria y las exportaciones le aportaría al PBI cerca de medio punto de crecimiento este año.
Inversión: las inversiones en construcción e infraestructura crecerán de la mano de la obra pública y el comienzo de los proyectos PPP, concentrados sobre todo en el sector de vialidad. A su vez, la IED podría crecer hasta los USD 15,000 millones, casi un punto del PBI más que el año pasado, cuando rondó los USD 10,000 millones.
La cosecha: se estima que la sequía provocará pérdidas en la cosecha de soja de 10 millones de toneladas respecto a la campaña del año pasado, que se ubicó en 57.5 millones. La sequía también podría afectar parte de la cosecha de trigo y maíz. A primera vista, estas novedades representan pérdidas cercanas a medio punto del PBI.
El consumo: este año las negociaciones salariales serán más tirantes. Ya se recuperó la pérdida del poder adquisitivo de 2016, no es un año electoral y el Gobierno pretende aumentos salariales más cercanos a la meta de inflación y sin cláusula gatillo. Tras crecer el año pasado cerca de 2.5% en términos reales, este año esperamos que los salarios reales crezcan entre 0.5% y 1.0%. A su vez, tras el cambio en la ley de movilidad, las jubilaciones y ayudas sociales crecerán menos que el año pasado en términos reales.
Nuestras previsiones toman como premisa que el escenario financiero internacional no se complica materialmente. La suba de tasas en Estados Unidos en lo que resta del año no sería tan rápida como se ha visto hasta ahora desde comienzos de año. Como no prevemos un apagón en el escenario internacional, la suma algebraica de luces y sombras arroja como resultado un crecimiento del PBI 2018 en el área de 3% anual.

jueves, 15 de febrero de 2018

¿Por qué subieron las expectativas de inflación?

Las expectativas de inflación subieron 2 puntos porcentuales en el último mes. Según el último Relevamiento de Expectativas del Mercado que realiza el Banco Central, se ubican en 19.4% para fines de 2018, cuando hace un mes estaban en 17.4%.
En el medio, se anunció el relajamiento de las Metas de Inflación y se conoció la inflación de diciembre, que fue un punto porcentual mayor a la esperada. Fue la mayor sorpresa mensual desde que se confecciona el REM. Se ubicó en 3.1%, cuando se esperaba 2.1%.
Es muy tentador atribuir esta reciente suba de dos puntos en las expectativas de inflación exclusivamente al cambio en las Metas de Inflación. No obstante, nos parece exagerado. Las  expectativas también reaccionan a las sorpresas inflacionarias. La de diciembre fue grande.


Cuando la inflación mensual es mayor a la esperada, las expectativas suelen corregirse al alza. Incorporan nueva información que hasta entonces evidentemente no estaba prevista. Tal como se observa en el gráfico, hasta diciembre esta relación ha sido prácticamente de uno a uno. Las expectativas se ajustaban al alza al compás de las sorpresas inflacionarias, y en una magnitud muy similar (casi de uno a uno). Cuando no hubo sorpresas (como sucedió entre mayo y agosto del año pasado), las expectativas se mantuvieron prácticamente sin cambios. 

Tras el anuncio del cambio de metas y la relajación que se descuenta en el sesgo contractivo de la política monetaria, esto cambió y las expectativas subieron dos puntos, un punto más que la sorpresa inflacionaria de diciembre (que fue de un punto). Atribuir todo el aumento en las expectativas de inflación al cambio en las metas de inflación nos parece exagerado. La sorpresa inflacionaria de diciembre fue grande y también debe haber influido en el reciente aumento de las expectativas de inflación.  

martes, 6 de febrero de 2018

El sector automotriz aportaría medio punto de crecimiento en 2018

Tras haber estado estancada en 2017, la producción automotriz este año crecería cerca del 20%, sobre todo de la mano de una fuerte suba de 43% en las exportaciones, gracias a la recuperación económica de Brasil y al mayor dinamismo que están teniendo las ventas a otros destinos.

Las exportaciones de automotores aumentarían hasta unos US$ 8,300 millones este año, desde los US$ 5,800 millones en 2017. Las nuevas inversiones rondan los US$ 1,000 millones anuales. Con todo, el sector automotriz este año le aportaría al PBI cerca de medio punto de crecimiento, en tanto este sector con sus eslabonamientos representa alrededor de 2.5% del PBI.

Las ventas al mercado interno tendrían en cambio un alza mucho más modesta este año, en torno al 5%, según estimó la Asociación de Fabricas de Automotores (ADEFA). Es una moderación destacable, tras el fuerte muy aumento de 27% en los patentamientos el año pasado, en parte apalancados por el crédito y vinculados sobre todo a mayores importaciones (hubo cerca de 200 mil unidades más patentadas e importadas).



El repunte de la demanda brasileña es muy importante para el sector. Este año Brasil crecerá entre 2% y 3%, tras haber caído más de 3% anual en 2015 y 2016. Esta caída achicó su mercado automotriz a unos 2 millones de vehículos, luego de los 3.6 millones de años atrás. Esta recuperación probablemente permita cumplir este año con el "flex" de 1.5 (relación entre exportaciones e importaciones), que el año pasado no pudo cumplirse. La completa liberalización del comercio bilateral con Brasil se alcanzaría en el año 2020, según lo acordado. 

Si bien las exportaciones siguen estando muy concentradas en Brasil (65% del total), el año pasado las exportaciones a otros países crecieron muy fuertemente (41% anual), donde se destacan sobre todo países de Centroamérica (8.5% del total), y en menor medida, Perú (4.6%), Chile (4.6%), Perú, México (4.1%), Nueva Zelanda y Australia (3.6%) y Colombia (3.2%), país con el que se celebró un acuerdo comercial el año pasado. Hace unos años las exportaciones a Brasil representaban más del 80% del total. 

Este crecimiento de las exportaciones a otros destinos ha estado apuntalado casi exclusivamente por el segmento de las pickups. En efecto, el 90% de las exportaciones automotrices a otros países son pickups, donde se destaca la Toyota Hilux. De hecho, sólo este modelo representó el año pasado cerca de la mitad de todas las exportaciones automotrices. En este segmento, de pickpus y vehículos de media y alta gama con alto valor agregado, se están dando una interesante especialización y una elevada integración a las cadenas globales de valor.

El panorama sectorial de mediano plazo es alentador. El sector estará recibiendo inversiones por unos US$ 5,000 millones de aquí hasta el año 2023, cuando proyecta alcanzar una producción de un millón de unidades.